五月 232014
 

在上一篇文章,低相關性資產配置的泡沫化危機,闡述了近十年全球化後,由於投資訊息及資金可以快速的暢通,造成大多數資產類別間的相關性 (Correlation) 急速增加,使得我們在做資產配置時所能享受到的風險溢酬也隨著急遽減少。在這一篇文章我們將繼續探討面對這樣的危機,有何因應之道。

Berstein在書中(The Correlation Game in a Flat World)就以耶魯的校務基金為例,闡述了這種泡沫化的原因。

大衛史雲生 (David Swensen) 是耶魯大學校務基金的負責人,他在2000年的名作:Pioneering Portfolio Management,揭露了他如何讓耶魯的校務基金達到15.6%的年化報酬率 (1987~2007),比同時期的大盤 (S&P 500) 多了4.8%。

有別於一般基金經理人常用的相對績效指標,David Swensen 使用了絕對績效指標策略。這個策略之所以能成功,主要是 David Swensen 在資產配置時選擇了流動性較低的房地產及私募基金,即所謂的另類資產類別 (Alternative Asset Class)。

另類資產類別指的就是有別於一般傳統我們在使用的有價證券投資工具,例如在懶人投資法一文中所使用的三個簡單ETF,就是傳統的資產類別。一般傳統的資產配置組合多由60/40的股債配置來達成。但 David Swensen 僅在校務基金中配置不到50%這一類的傳統股債資產組合,把多數的資產投入在低流動性的標的上,像是避險基金(hedge fund)、房地產(real estate)、私募股權(private equity)及大宗商品(commidities)。

在這裡我們不得不佩服David Swensen的遠見,他在上一世紀80年代末就看到這種因全球化後所帶來的問題。所以 Berstein 的書中也提出了要擁有傲人的投資績效,投資人可以有幾個方式:即早 (be early), 遠見 (be far-sighted) 或 耐心 (be ppatient)。

第一個方式:即早,是最難的。要比一般投資人,甚至法人機構都早一步將資產配置到位,對於一般人而言似乎是不可能。David Swensen 之所以能有高於大盤的表現績效,就是他比其他人早一步部局在另類資產類別。後來大家都知道另類資產的效益後,很多大型的基金也開始一窩蜂的投入,這也是災難的開始。

過去十年,我們在談另類資產時大多會想到的避險基金為例,下圖是近十年避險基金指標(Hedge Fund Research Global Index)和傳統資產配置(25/75 比例)的 5 年報酬趨線圖:

我們可以很明顯的看到從2003年開始,避險基金的五年報酬率持續的向下減損(圖中粗線),但傳統的資產配置組合仍維持在2%~5%之間 (由於這裡是使用1個月短期債券,所以整個報酬率會偏低)。這又是一個血淋淋的例子,當很多人一窩蜂的投入時,再好的資產類別都會變得無利可圖。

書中提到的第二(be far-sightedness)及第三個方式(be patient),我認為都是在講同樣一件事:不要太在意短期績效

Far-Sightedness,若讀者查閱字典,會和另一個詞相近:Far-Sighted,它的解釋是遠見,或者是遠視。Berstein 使用了比較容易誤解的字眼,這裡他其實就是很簡單的要投資人在看待自己的投資組合時不只看幾天,或幾個月。而是要像有遠視的人,把時間軸拉到至少幾年(3~5年)以上。

風險性資產間的相關性,並不會永遠一直不變,這是因為投資人本身很容易受到市場上的任何訊息影響。當資金大量流入時,它們的相關性就會提高,風險溢酬就會減少;反之,當資金流出時,若您能嚴守當時資產配置的策略,將來的風險溢酬就會增加。

了解資產配置的人都知道大型成長股(Large Growth)及小型價值股(Small Value)這兩個資產類別間的相關性是比較低的。下圖是美國大型成長股及小型價值股分別以每月及五年報酬率來看這兩者間的相關性:

若以每月報酬率來看,LG 和 SV 的相關性高達 0.77,算是比較高相關性;但若以較長的五年報酬率來看,它們之間的相關性只有 0.43。也就是說若資產持有的時間不夠長,容易受市場波動的影響而買進或賣出,那您能享受到的報酬就會很少。

為何會如此?這道裡其實很簡單。市場的短期績效容易受到短暫的市場訊息影響而有較大的波動,但長期而言資產還是會受到整體經濟的基本面所左右。然而各個地區及國家的經濟修件都不一樣,它們在股市上的反應也會不一樣,相關性當然也會比較低,而這只會在較長的時間區間中看出。這也是 Berstein 在書中也同樣強調耐心(Patience)的重要性。

 

結論

若您的資產組合和大數人長得一樣,那當然績效上也和大多數人差不多。除非您本身能如 David Swesen 那樣,可以即早投入多數人都還未投入的資產類別,否則最好的方式就是等待。而且讓自己不要隨著市場起舞,強迫自己只看長期的表現。並且要嚴格尊守投資紀律,一旦擬定好了的投資策略及資產配置,除非有更好的理由,否則就不要再隨意更動。

探討資產間相關性(Asset Correlation)是屬於比較進階的議題,若您不太了解,建議先研讀一些基本的書籍,這會有著於您改善投資組合的績效。

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